El factor de canje inicial fue de uno por uno, lo que implicaba para los inversionistas cambiar el bono 2017 por otro bono 2020, sin recibir un mayor pago o beneficio especial. Por eso, el canje no resultó atractivo para los que ya tenían el cupón de 8.5% y, más bien, preferían cobrar antes que seguir expuestos al deterioro de Pdvsa. Estos bonistas no encontraban una adecuada compensación para demorar por tres años más el cobro del bono a una empresa con una producción declinante que cada vez tenía menor capacidad de pago debido al colapso de los precios del petróleo y su deficiente gestión operacional. Para entonces se había iniciado el retiro de eficientes contratistas petroleros que fueron sustituidos por improvisadas empresas de maletín, con poca capacidad técnica y gerencial.
En vista de la poca aceptación de los llamados de Pdvsa para el canje de bonos 2017 por títulos 2020, la compañía optó por atemorizar a los tenedores de bonos, argumentando que -de no lograr la meta mínima del 50 %-, la empresa incurriría en default al no contar con fondos para pagar. Como esto tampoco resultó, para estimular el canje se ofreció como garantía el 50,1 % de las acciones de Citgo.
Pdvsa tuvo que modificar las condiciones para incentivar el interés de los acreedores, cuestión que implicó un costo mayor para la compañía. Aumentó el factor de canje al ofrecer $ 1,17 y $ 1,22 del bono 2020 por cada dólar del bono 2017. Esto quiere decir que los $ 5.325 millones, al aplicarle el nuevo factor de canje, aumentaron a $ 6.384 millones. A pesar de que Pdvsa no recibió un dólar fresco, aquel canje significó una deuda adicional de $ 1.059 millones.
Y así, del 100 % logró canjear el 52%. Es decir, de la meta de $ 5.325.millones Pdvsa logró cambiar $ 2.800 millones, por los cuales tendría que pagar $ 3.400 millones hasta el 2020. Este canje del 52% conjuró el riesgo de caer en cesación de pagos para el año siguiente. De forma desagregada el canje del Bono 2017 por el Bono 2020 significó que:
-Se postergaron pagos por $ 1.668 millones en 2016 y $ 1.839 millones en 2017
-Se realizaron pagos por $ 2.003 millones en 2018
-Se realizarían pagos por 1.867 millones en 2019 y 1.732 millones en 2020
-Al comparar el servicio de deuda (amortización e intereses) entre 2016-2017 y 2017-2020, el monto adicional a pagar sube en $ 2.095 millones.
-Al conocerse los resultados, los bonos de Pdvsa abril 2017 subieron 1,3% y los bonos noviembre de 2017 mejoraron 0,9%.
Pese a la baja de los precios del petróleo y la declinación en la extracción de crudos, Pdvsa logró un respiro con esta operación. Ciertamente debió ser un proceso mejor pensado y planificado, con atractivas condiciones desde la oferta inicial para evitar el riesgo que las calificadoras de riesgo degradaran la valoración de los bonos.
¿Por qué paga la Asamblea Nacional un bono que consideró ilegal?
En aquel momento, la Asamblea Nacional (AN) controlada por la Oposición acordó: “Rechazar que dentro de la operación de canje se ofrezca como garantía el 50.1% de las acciones que conforman el capital social de Citgo Holding INC, o que se constituya garantía sobre cualquier otro bien de la Nación”. En consecuencia, aquella operación financiera fue considerada nula por la AN.
¿Qué explica ahora que la misma AN controlada por la Oposición que declaró nulo el canje decida pagar los intereses que genera la operación? ¿Acaso los acreedores no pueden entender que Venezuela sufre una crisis humanitaria y no está en condiciones de honrar esa deuda porque en el país hay emergencias que atender?
El 27 de abril de 2019 Pdvsa tenía que pagar intereses por $ 71 millones por el Bono 2020. El valor de Citgo se estima en $ 8.000 millones. El argumento de la AN para aprobar el pago es evitar perder Citgo por no pagar $71 millones. Ciertamente, si no se paga a los tenedores de los bonos, estos pueden activar la ejecución de la garantía prevista en los contratos. Además, ahora la responsabilidad de perder Citgo ha quedado en manos de Guaidó. Recordemos que la AN acordó nombrar una junta administradora de Citgo para evitar que la compañía terminara en manos de los acreedores. En consecuencia, Citgo quedó bajo la responsabilidad del gobierno interino y dejar perder la compañía ante la voracidad de los acreedores tendría un alto costo político para Guaidó de cara a una futura elección presidencial.
Para conjurar esta amenaza, la AN acordó pagar ese monto y así asegurar que Citgo continuara bajo el control del gobierno de Guaidó. Sin embargo, es contraproducente para el interés nacional pagar esa deuda el primer día de su vencimiento, en lugar de apelar a cualquiera de los mecanismos que existen para prorrogar ese pago, los cuales van desde solicitar los 30 días de prórroga hasta el refinanciamiento de la deuda, pasando por una moratoria temporal de los próximos pagos. Sobre todo cuando es pública y notoria la intensa campaña internacional para solicitar ayuda humanitaria en favor de Venezuela.
¿Cómo explicarle a la nación y a la comunidad internacional que en medio de la crisis humanitaria se priorice pagar una deuda que la propia AN dijo que era ilegal? En las actuales circunstancias, lo lógico sería renegociar el cronograma de pagos en vez de apurarse en pagar $ 71 millones en intereses que bien podrían destinarse a la importación de alimentos y medicinas para ampliar el alcance de la ayuda humanitaria. La crisis humanitaria es un poderoso argumento para justificar una moratoria de la deuda y evitar la ejecución de la hipoteca de Citgo, toda vez que la prioridad es destinar esos fondos para salvar millares de vidas.
En el peor de los escenarios, Citgo podría esperar la demanda de los acreedores y entrar en un largo juicio que permitiría ganar unos años, con la expectativa de que la situación mejore y Pdvsa pueda recuperar su producción y capacidad de pago.
¿Qué pasa si Pdvsa no paga los bonos que no fueron canjeados?
La pugna entre deudores y acreedores por el pago de una deuda suele alterar la jurisprudencia que rige la materia. Argentina tuvo que atravesar un largo proceso de 15 años hasta que los acreedores individuales que no quisieron acogerse a la reestructuración (holdouts) finalmente lograron mejores resultados que los acreedores que si aceptaron las condiciones del canje.
Cuando la mayoría de los tenedores de bonos conviene en descontar o posponer el cobro de sus acreencias, pero quedan acreedores individuales (holdouts) que exigen el pago total de la deuda en la fecha inicialmente prevista -si no hay reglas generales para que todos los acreedores semejantes reciban un tratamiento también semejante- a la larga los tenedores de bonos que se niegan a aceptar el canje son los que se benefician del riesgo que corren los demás bonistas que aceptan el canje. Por esta razón, los tribunales de quiebras y los bonos con cláusulas de acción colectiva (CAC) tratan de imponer a todos los bonistas, incluso a los holdouts, las condiciones que son aceptadas por la mayoría de los acreedores.
En el caso de Venezuela, salvo algunas excepciones, los bonos de la deuda soberana tienen CAC y no habría mayor obstáculo. El problema se presenta con los bonos de Pdvsa que han sido emitidos en EE.UU. Por ser una compañía, la ley exige a los bonos corporativos no incluir CAC. Por lo tanto, si Pdvsa no le paga a acreedores individuales que no acepten las condiciones del canje, estos pueden demandar a la compañía cuyos activos son susceptibles de embargo.
Bajo la calificación de Citgo como alter ego de Pdvsa, la compañía podría ser presa de cualquier acreedor. Así, un default del 2020 podría acelerar las acciones judiciales y desatar una rapiña en la que ningún acreedor desearía quedarse fuera del reparto. En caso de aceleración de los pagos de otros bonos, los acreedores reclamarían el pago del total de la emisión.
En el caso de Irak, luego de la caída de Saddam Husein, el gobierno de los EE.UU. emitió una Orden Ejecutiva para preservar los activos en EE.UU. y usarlos en la reconstrucción. El Consejo de Seguridad de la ONU por unanimidad respaldó esa decisión. Expertos en reestructuración de deudas han recomendado esta alternativa para evitar que los activos de Venezuela sean sometidos a una rapiña por parte de los acreedores desesperados por cobrar sus préstamos o inversiones.
La Orden Ejecutiva 13303 se aprobó después de la Resolución 1483 del Consejo de Seguridad de la ONU. Sobre esta base se maneja la posibilidad de lograr una orden de protección de activos, si el caso de Venezuela como un país que sufre una crisis humanitaria se lleva a la Organización de las Naciones Unidas. Esta gestión puede lograr el apoyo de China y Rusia a quienes les interesa proteger Citgo ante el riesgo de que sea rematada por una Corte estadounidense para pagar a los tenedores del Bono 2020 o para cancelar la indemnización a Crystallex que hace rato le tiene el ojo puesto a la filial de Pdvsa.
En el caso venezolano, hasta ahora no se ha podido conseguir una Orden Ejecutiva semejante a la que favoreció a Irak. Y sin esta, si al final del período de gracia no se ha pagado, basta que el 25% de los acreedores pida la ejecución de la garantía para que se active el litigio. En ese caso, los acreedores podrían reclamar no sólo el pago de los intereses pendientes, sino el total de la deuda que suma $ 1.700 millones. La Corte estadounidense vendería el activo que se ofreció en garantía del Bono 2020, que es el 50.1% de las acciones de Citgo, cuyo valor está en torno a los $ 4 mil millones. Con estos recursos se pagaría a los bonistas $ 1.700 millones y a Pdvsa se le reintegran los $ 2.300 millones restantes. Pdvsa se quedaría con este monto y mantendría en su poder el 49.9% de las acciones de Citgo. Por lo tanto, se puede decir que Pdvsa pagaría con la venta de estas acciones su deuda, pero se perdería la mayoría accionaria de Citgo.
